稳定币发行人可以开始申请加入香港金管局沙盒（Sandbox）安排

2023年12月，财经事务及库务局（“财库局”）联同香港金融管理局（“金管局”）就订立稳定币发行人监管制度发表了立法建议咨询文件（“咨询文件”）。咨询期已于2024年2月底结束，据悉财库局和金管局正紧锣密鼓地筹备尽快公布咨询总结。

金管局亦于2024年3月12日推出了稳定币发行人沙盒安排（“沙盒安排”），在相关立法颁布生效前、在有限范围内、风险可控的情况下，为真正有兴趣在香港发行稳定币的发行人提供试点发行稳定币的机会。沙盒安排为有计划在香港发行稳定币的发行人及金管局带来双向沟通的机会，既能够向业界传达金管局的监管预期，又能够协助金管局理解业界的实际商业需求，为未来稳定币发行人监管制度打下良好的基础。

本文旨在简述沙盒安排及咨询文件的重点，以便稳定币发行人根据相关要求尽早准备申请沙盒安排。有意向的申请人已经可以开始向金管局递交申请，我们也可协助申请人准备申请文件、与金管局沟通，及提供其他法律服务。

一、沙盒安排的目的

金管局设立稳定币发行人沙盒安排的目的包括（1）向真正有兴趣在香港发行法币挂钩稳定币（fiat-referenced stablecoins）的发行人传达监管预期及提供合规导向，以协助最终颁布稳定币发行人的相关立法；（2）从沙盒参与者处获得对拟议监管制度的反馈，确保将来颁布的稳定币发行人相关立法的合适性；及（3）就稳定币发行的重要合规领域（包括储备资产（reserve asset）管理及稳定性、稳定币使用者保护、反洗钱及反恐怖分子资金筹集、信息透明等）制定并推广良好的实操模式。

二、参与沙盒安排的资格

金管局并未对沙盒安排参与者的数目设定上限，但沙盒安排申请人必须符合金管局提出的以下要求：

（1）有真实意愿和合理计划在香港发行法币挂钩稳定币；

（2）就参与沙盒已有具体计划；及

（3）有合理期望能够符合咨询文件中提出监管要求。

尽管金管局对于上述要求没有提供进一步解释，但我们认为申请人至少需要就其在香港发行法币挂钩稳定币具有详细的商业计划、建立一定人数的常驻香港的团队、准备能够满足最低财务资源要求及初期运营成本的资金等，以向金管局证明其有真实意愿在香港发行稳定币。

三、申请及审批流程

申请人可将相关材料通过电子邮件的方式发送至（stablecoin_sandbox@hkma.gov.hk）以递交申请，金管局也可能要求申请人提供进一步的信息。

在审核申请的过程中，金管局将考虑一系列因素，包括申请人提出的稳定币应用场景、价格稳定机制、储备资产管理、对使用者的保障等。

金管局对于审核批准申请的时间没有作出任何保证，审核时间取决于申请人商业模式的复杂性、提交文件的质量及充足性、回复金管局问询的速度等。就此，我们非常乐意分享过往相关项目及与金管局沟通的经验以协助客户缩短申请时间。

获批参与沙盒安排并不代表相关稳定币项目获得金管局或其他金融监管机构的认可或监管。稳定币发行人牌照制度正式出台后，沙盒安排参与者仍须向金管局提交牌照申请。

四、沙盒安排的限制

沙盒安排在最初阶段仅会允许发行人在有限范围内及风险可控的前提下试点发行稳定币。金管局可能限制发行人的用户数量和稳定币发行量，并禁止发行人使用客户或公众的资金等。视乎参与者的方案及测试的进展，金管局可能调整沙盒安排的设计场境和应用范围。

此外，在获批准参与沙盒安排前，任何人士均不能够就其申请状态作出任何公告；而在获批准后，参与者作出任何公告也需要获得金管局的事先同意。

五、咨询文件下对于稳定币发行人的牌照要求

如上文所述，参与沙盒安排的条件之一是申请人能够“符合拟议监管要求的合理预期”。我们理解所谓的“拟议监管要求”指在咨询文件中列出的对于稳定币发行人的牌照要求。我们在本部分中对于相关要求作出总结：

1. 稳定币的定义

根据咨询文件的内容，“稳定币”指符合以下特征的加密保护数码形式价值：

（1）以计算单位或经济价值的储存形式表述；

（2）作为或拟作为公众接受的交易媒介，用于为货品或服务付款、清偿债务或投资的目的；

（3）可透过电子方式转移、储存或买卖；

（4）使用分布式账本技术或其他并非完全由发行人控制的类似技术；及

（5）旨在就特定资产或资产池或一篮子资产维持稳定的价值。

此外，咨询文件也拟将存款（无论是否以代币化或其他数字形式存在）、证券及期货合约、储值支付工具中的储值金额及按金、中央银行发行的代表法定货币的数码形式价值、有限用途数码代币等排除在“稳定币”的定义之外。

根据以上定义，如果某虚拟资产符合上述（1）（2）（3）（5）项的特征，但是其使用的技术由发行人完全控制（例如是通过发行人创建的私有区块链发行），那么该等虚拟资产可能不会落入“稳定币”的定义。

2. 受规管的稳定币类型

咨询文件中的稳定币发行人牌照制度仅适用于法币挂钩稳定币（fiat-referenced stablecoins），即旨在就某一种或多种法币维持价值的稳定币，而不包括其他类型的稳定币（如与黄金或其他资产价值挂钩的稳定币）。财库局和金管局认为法币挂钩稳定币与主流金融体系和日常商业、金融和经济活动可能产生广泛而频繁的相互联系，从而对金融体系构成更直接的风险，因此有立法规管的紧迫性。

我们注意到，尽管“法币挂钩稳定币”的定义包含通过算法或套利方式维持与法币价值稳定的稳定币，但是算法稳定币的发行人并不能够满足咨询文件中列出的牌照要求（例如确保储备资产充足性的要求），不可能获得发牌。因此一旦稳定币发行人牌照制度颁布实施，发行人将不能够在香港发行、积极推广或在任何地方发行与港元挂钩的算法或套利型法币挂钩稳定币。

3. 受规管的稳定币活动

此外，咨询文件也拟将存款（无论是否以代币化或其他数字形式存在）、证券及期货合约、储值支付工具中的储值金额及按金、中央银行发行的代表法定货币的数码形式价值、有限用途数码代币等排除在“稳定币”的定义之外。

• 在香港发行法币挂钩稳定币；

• 发行与港元挂钩的法币挂钩稳定币；或

• 向香港公众“积极推广”其发行的法币挂钩稳定币。

“积极推广”包括（1）经常联系香港公众并推销其服务；（2）开展以香港公众为对象的大众传媒计划；及（3）以香港公众为对象的互联网活动。

就发行与港元挂钩的稳定币而言，咨询文件并未要求该等稳定币必须在香港发行、向香港公众发行、或与香港有任何关联。无论发行人在何处向何人发行与港币挂钩的稳定币都会落入牌照要求规管的活动范围。

4. 稳定币发行人的主要牌照要求

根据咨询文件，稳定币发行人申请牌照必须符合以下要求：

• 于香港注册且主要人员常驻香港（不适用于认可机构¹）。法币挂钩稳定币的发行人必须是一间在香港注册成立的公司，在香港有注册地址，且其行政总裁、高级管理层及重要人员（包括运营、IT系统、财务管理、风险控制、合规及内部审计等部门的主管）必须常驻香港，并对法币挂钩稳定币发行及相关活动实施有效的管理控制。

  
  

  我们注意到市场有些稳定币的发行人不是香港成立的公司，其管理团队也不在香港。一旦牌照制度颁布生效，这些发行人若希望继续在香港合规地发行稳定币或对香港公众进行推广活动，则需要在香港另设公司并符合其他牌照要求（包括人员配置、最低实缴股本要求等），这些要求均可能增加他们的运营成本。
  

• 最低实缴股本要求（不适用于认可机构）。法币挂钩稳定币发行人必须具有充足的财政资源以支持其法币挂钩稳定币发行业务，其中包括发行人的最低实缴股本应为港币25,000,000元或流通中的法币挂钩稳定币面值的固定百分比（目前拟定于2%），以较高者为准。

• 储备资产管理及稳定机制。

▫ 储备资产价值。法币挂钩稳定币发行人必须确保支持其稳定币的储备资产价值至少等于全部流通中的法币挂钩稳定币的面值。算法或套利型法币挂钩稳定币的发行人不会获得发牌。

▫  储备资产类型。法币挂钩稳定币的储备资产必须具有高质量和高流动性，并且尽可能降低市场风险、信用风险及集中度风险。储备资产必须以被挂钩的法币的形式持有（但金管局可能就个别案例给予灵活性）。法币挂钩稳定币发行人必须备有合适的储备资产投资政策并根据业务发展经常更新该等投资政策。

咨询文件并没有对何种类型的资产属于“高质量和高流动性”作出具体说明。但是根据市场经验并借鉴新加坡Monetary Authority稳定币监管框架下对于储备资产的要求，现金、现金等价物、中央银行或获得至少AA-信用评级的国际机构发出的不超过3个月到期的债券应该符合“高质量和高流动性”的要求。

▫ 储备资产隔离。法币挂钩稳定币的储备资产必须与发行人的其他资产进行有效隔离。发行人必须在持牌银行或其他（令金管局满意的）托管人处开设独立账户存放法币挂钩稳定币的储备资产。

▫ 流通性风险管理。法币挂钩稳定币发行人必须备有完善的流通性风险管理措施、应对大规模赎回的策略及工具。发行人应定期进行压力测试以确保储备资产的充足性及高流通性。

▫ 定期披露要求。法币挂钩稳定币发行人必须定期向公众披露法币挂钩稳定币的流通总量、市场对市场（market-to-market）价值及储备资产的构成，还必须聘请独立审计机构定期核证以下事项：（1）储备资产的构成及市场价值，（2）流通中的法币挂钩稳定币的总面值，（3）储备资产是否能够对流通中的法币挂钩稳定币提供完全支持以及是否具有高流通性，及（4）发行人是否符合金管局对于储备资产管理施加的要求等方面。

▫ 不得支付利息。法币挂钩稳定币发行人不得向稳定币持有人支付利息。相反，储备资产的任何收入或损失（包括利息支付、股息和资本收益或损失）都必须归属于法币挂钩稳定币发行人。

• 稳定币赎回。

▫法币挂钩稳定币持有人必须能够及时赎回其持有的稳定币，赎回金额应等于该等稳定币所挂钩法币的面值数额，并对储备资产有申索权。发行人无法履行赎回责任时，法币挂钩稳定币持有人应有权向发行人进行申索。咨询文件中提到法币挂钩稳定币发行人必须建立有效的“信托安排”持有储备资产，而法币挂钩稳定币持有人应对储备资产有申索权。

▫ 赎回过程不应涉及过高的费用或设有不合理的条件。

▫ 当法币挂钩稳定币持有人无法将其持有的稳定币兑换成法币时（例如中介人或设施遭到破坏时），法币挂钩稳定币发行人必须确保持有人能够直接的在合理时间内向其赎回稳定币的面值。

• 业务限制（不适用于认可机构）。

▫ 法币挂钩稳定币发行人在开展新业务前必须获得金管局的许可，并评估新业务带来的风险。

▫ 法币挂钩稳定币发行人可以开展与其稳定币发行相关的其他业务，例如为其发行稳定币的申购赎回提供钱包服务等，但必须制定有关以下事项的政策和措施：资产隔离、安全保管使用者的稳定币、处理使用者存入及提取稳定币的请求。

▫ 法币挂钩稳定币发行人不能够开展借贷业务、金融中介业务、《证券及期货条例》或其他条例下的受规管业务。

披露要求。法币挂钩稳定币发行人必须就其基本信息、稳定币使用者的权利义务、稳定币的稳定机制、储备资产安排、底层技术及风险等发布一份白皮书，并提前通知金管局。发行人也需要明确披露稳定币赎回的政策。

相关人员的知识经验。法币挂钩稳定币发行人的控制人、行政总裁及董事必须是适当人选。上述人员的委任、法币挂钩稳定币发行人拥有权或管理层的任何变动，均须事先取得金管局的同意。

风险控制。法币挂钩稳定币发行人必须制定适当的风险管理措施，包括但不限于：有效的欺诈监测及侦查措施、技术风险管理措施、应对业务中断的稳健应急安排、与业务规模和复杂程度相对应的其他业务和安全保障措施。

反洗钱。法币挂钩稳定币发行人必须备有足够且适当的系统及控制措施，以预防及对抗洗钱及恐怖分子资金筹集的风险。其还须符合《打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例》及金管局不时发布的相关指引的要求。清晰的政策和监管框架能确保稳定币的发行与运作符合国际金融标准，并且符合反洗钱（AML）和反恐怖融资（CFT）的要求。

六、咨询文件下稳定币发行人牌照的其他要点

1. 申请牌照的资格

只要能够符合所有牌照及监管要求，任何实体均能够申请稳定币发行人牌照。尽管如此，认可机构类型的申请人将不受限于上述业务限制、在香港成立并常驻香港、及最低实缴股本的要求。

2. 发行多种法币挂钩稳定币

获发牌的法币挂钩稳定币发行人若有意发型其他种类的法币挂钩稳定币，需要获得金管局的事先批准。

七、咨询文件下对于发售法币挂钩稳定币，以及发售对象的要求

根据咨询文件的内容，发售（offer）指“作为委托人或代理人，为某人提供获取法币挂钩稳定币的渠道的行为，包括但不限于分销、为获取法币挂钩稳定币提供交易或经纪服务等”。只有下列机构才能够从事在香港发售法币挂钩稳定币，或向香港公众积极推广法币挂钩稳定币的业务，并且对于发售/推广对象也有下列要求：

（1）获得金管局发牌的稳定币发行人：可以向零售投资人以及专业投资人[2]发售/推广其发行的法币挂钩稳定币，但不能够发售/推广其他类型的稳定币；

（2）认可机构：可以向零售投资人发售获得金管局发牌的稳定币发行人发行的法币挂钩稳定币，但其他类型的稳定币只能够向专业投资人发售/推广；

（3）持有香港证券及期货事务监察委员会（“证监会”）第1类受监管活动（证券交易）牌照并且获得证监会许可进行虚拟资产交易的持牌机构：可以向零售投资人发售获得金管局发牌的稳定币发行人发行的法币挂钩稳定币，但其他类型的稳定币只能够向专业投资人发售/推广；

（4）获证监会发牌的虚拟资产交易平台：可以向零售投资人发售获得金管局发牌的稳定币发行人发行的法币挂钩稳定币，但其他类型的稳定币只能够向专业投资人发售/推广。

八、结 语

金管局推出了期待已久的稳定币发行人沙盒安排，我们对此非常兴奋。沙盒安排对于有意发行稳定币的机构来说也无疑是一个好消息。我们希望金管局能够结合沙盒中的稳定币试点项目及发行人的反馈意见，进一步调整监管细节并尽快就稳定币发行人牌照颁布立法，以确保香港稳定币业务的可持续发展。我们也将持续关注香港稳定币发行人牌照制度的后续进展。

我们的团队在虚拟资产领域曾为众多客户提供服务，我们可就稳定币安排提供结构性建议、合规建议、起草稳定币相关业务文件等。如您在稳定币方面有任何疑问欢迎随时与我们联络。

我们的团队在其他虚拟资产监管方面也具有丰富的经验。我们曾就虚拟资产相关活动的监管要求发布以下文章，欢迎关注：

（1）有关全球各主要国家及地区对于稳定币的监管情况，可参阅我们之前发布的「浅谈全球稳定币监管」一文；

（2）有关金管局对稳定币业务监管进行公众咨询得出的结论，可参阅我们之前发布的「香港金管局拟就经营稳定币业务设立强制性发牌制度」一文；

（3）有关香港证监会SFC对VASP的监管体系，可参阅我们早前发布的「香港将针对虚拟资产服务提供商建立发牌制度」一文；

（4）有关香港特区政府于2022年10月31日发布的《关于在香港发展虚拟资产的政策宣言》的详情，可参阅我们之前发布的「确保Web3创新发生在香港 – 香港就推动建设虚拟资产中心发布政策宣言」一文；

（5）有关证监会于2023年2月20日发布的《有关适用于获证券及期货事务监察委员会发牌的虚拟资产交易平台营运者的建议监管规定的咨询文件》的详情，可参阅我们之前发布的「香港证监会就虚拟资产交易平台牌照（1、7号牌照及VASP牌照）申请要求展开咨询」一文。

（6）有关美国加密资产法案的讨论，可参阅我们之前发布的「美国Lummis-Gillibrand 加密资产法案要点解析」一文；

（7）有关美国、新加坡、香港对于稳定币的最新监管情况，可参阅我们之前发布的「浅谈全球稳定币监管（二）：美国、新加坡、香港稳定币立法趋势比较」一文；

（8）有关香港金融科技及Web3领域相关牌照简介，可参阅我们之前发布的「香港金融科技及Web3领域相关牌照简介 - 一文读懂香港信托或公司服务提供者（TCSP）、储值支付工具(SVF)及金钱服务经营者(MSO)牌照」一文；

（9）有关证监会与香港金融管理局于2023年10月20日发出的《有关中介人的虚拟资产相关活动的联合通函》之内容，可参阅我们之前发布的「金融机构在香港提供虚拟资产相关活动（包括代币化证券业务）的最新监管导向」一文；

(10) 有关证监会于2023年11月2日发布的两份与代币化证券相关的通函，可参阅我们之前发布的「代币化证券（Tokenised Securities）：香港金融市场新趋势」一文。

(11) 有关香港政府于2024年2月8日发布的《有关规管虚拟资产场外交易的立法建议》的公众咨询文件的详情，可参阅我们之前发布的「香港OTC立法咨询 - 为虚拟资产交易监管填补空白」一文。

1. 指《银行业条例》规定的持牌银行、有限制牌照银行或接受存款公司。

2. 专业投资者的定义见《证券及期货条例》附表 1 第 1 部分。