简评《证券市场程序化交易管理规定(试行)》征求意见稿

程序化交易投资者的定义

第二条 本规定所称程序化交易，是指通过计算机程序自动生成或者下达交易指令在证券交易所进行证券交易的行为。

本规定所称程序化交易投资者，是指下列进行程序化交易的投资者：(一)私募基金管理人及其管理的私募基金、合格境外投资者等证券公司的客户；(二)从事自营、做市交易或者资产管理等业务的证券公司；(三)使用证券交易所交易单元进行交易的公募基金管理人、保险机构等其他机构；(四)证券交易所认定的其他投资者。

就定义第(一)项“私募基金管理人及其管理的私募基金、合格境外投资者等证券公司的客户”，结合《通知》在定义“程序化交易投资者”时的相关表述为“会员客户”，我们理解《管理规定》这一项想要表达的意思是“程序化交易投资者”包括证券公司的所有进行程序化交易的客户，包括但不限于境内私募基金管理人及其管理的私募基金、合格境外投资者(QFI)。由于此处明确提出了QFI这一证券公司客户类型，我们有理由相信QFI从事程序化交易活动也是一项受程序化交易监管的正常业务，在受程序化交易监管方面与境内私募基金管理人及其管理的私募基金从事程序化交易业务活动并无不同。

就定义第(四)项“证券交易所认定的其他投资者”，参与沪深港通北向交易的境外程序化交易投资者是否会落入该范畴仍待明确。同时，在互换交易或类似安排下从事程序化交易但可以被交易所实质看穿并识别的投资者是否会被认定为程序化交易投资者，需进一步观察。

程序化交易报告的信息范围

第七条 程序化交易投资者应当真实、准确、完整、及时报告以下信息：(一)账户基本信息，包括投资者名称、证券账户代码、指定交易或托管的证券公司、产品管理人等；(二)账户资金信息，包括账户的资金规模及来源，杠杆资金规模及来源、杠杆率等；(三)交易信息，包括交易策略类型及主要内容、交易指令执行方式、最高申报速率、单日最高申报笔数等；(四)交易软件信息，包括软件名称及版本号、开发主体等；(五)证券交易所规定的其他信息，包括证券公司、投资者联络人及联系方式等。

程序化交易投资者报告信息发生重大变更的，应当及时进行变更报告。

该等报告的信息与《通知》一致，为股票程序化交易报告的信息范围提供了上位法依据。

报告信息确认后方可进行程序化交易

第八条 证券公司的客户进行程序化交易，应当按照证券交易所的规定和委托协议的约定，将有关信息向接受其委托的证券公司报告。证券公司收到报告信息后，应当按照证券交易所的规定及时对客户报告的信息进行核查。证券公司核查无误的，应当及时向客户确认，并按照规定向证券交易所报告。客户收到证券公司确认后方可进行程序化交易。

客户只有收到证券公司确认后方可进行程序化交易。值得注意的是，尽管证券公司应对客户报告的信息进行核查，报告义务仍然应由客户承担，而非证券公司。

交易所的检查权

第十条 证券交易所应当对收到的报告信息及时予以确认，并定期开展数据筛查，对程序化交易投资者的交易行为和其报告的交易策略、频率等信息进行一致性比对。

证券交易所可以对涉及程序化交易的相关机构和个人进行现场或者非现场检查，对频繁出现报告信息与交易行为不符等情况的相关机构和个人进行重点检查。

《管理规定》提出交易所应当定期开展数据筛查，并对交易行为和信息进行一致性比对。交易所可以对机构和个人进行现场或非现场检查，并对频繁出现报告信息与交易行为不符等情况的相关机构和个人进行重点检查。《通知》已有相同的条款，这里明确检查对象包括涉及程序化交易的相关机构和个人。

交易所重点监控和程序化交易异常交易监控标准

第十一条 证券交易所对程序化交易实行实时监测监控，对下列可能影响证券交易所系统安全或者交易秩序的异常交易行为予以重点监控：(一)短时间内申报、撤单的笔数、频率达到一定标准，或者日内申报、撤单的笔数达到一定标准；(二)短时间内大笔、连续或密集申报并成交，导致多只证券交易价格或交易量出现明显异常；(三)短时间内大笔、连续或密集申报并成交，导致证券市场整体运行出现明显异常；(四)证券交易所认为需要重点监控的其他情形。

程序化交易异常交易监控标准由证券交易所另行规定。

《通知》将重点监控的事项之一明确为最高申报速率达到每秒300笔以上或单日最高申报笔数达到20,000笔以上这一量化标准。

委托协议新范本

第十二条 证券公司接受客户程序化交易委托的，应当与客户签订委托协议，约定双方的权利、义务等事项，明确证券公司对客户的管理责任和风险控制要求。

中国证券业协会应当就程序化交易制定并及时更新委托协议范本，供证券公司参照使用。

《管理规定》要求证券公司和程序化交易客户之间签署的委托协议明确证券公司对程序化交易客户的管理责任和风险控制要求。证券业协会将就程序化交易制定委托协议范本。我们理解更新后的委托协议范本一旦发布，已经签署委托协议的涉及程序化交易的客户也需要按照更新后的范本相应签署更新后的协议。

机构和个人的合规风控责任

第十四条 证券公司、公募基金管理人、私募基金管理人、合格境外投资者等机构应当就程序化交易制定专门的业务管理和合规风控制度，完善程序化交易指令审核和监控系统，防范和控制业务风险。

证券公司、公募基金管理人、私募基金管理人、合格境外投资者等机构负责合规风控的有关责任人员，应当对本机构和客户程序化交易的合规性进行审查、监督和检查，并负责相关风险管理工作。

《管理规定》明确要求私募基金管理人和QFI应当就程序化交易制定专门的业务管理和合规风控制度，完善程序化交易指令审核和监控系统，防范和控制业务风险。同时，还要求私募基金管理人、QFI负责合规风控的有关责任人员对程序化交易的合规性进行审查、监督和检查，并负责相关风险管理工作。这意味着，私募基金管理人和QFI应当在《管理规定》生效后尽快制定和完善程序化交易的各项制度，相关合规风控责任人也需要承担起程序化交易相关合规和风险管理的责任。

突发性事件的处理

第十五条 投资者进行程序化交易，因不可抗力、意外事件、重大技术故障、重大人为差错等突发性事件，可能引发重大异常波动或影响证券交易正常进行的，应当立即采取暂停交易、撤销委托等处置措施。证券公司的客户应当及时向其委托的证券公司报告，其他程序化交易投资者应当及时向证券交易所报告。

证券公司发现客户出现前款情形的，应当立即按照委托协议的约定，采取暂停接受其委托、撤销相关申报等处置措施，并及时向中国证监会派出机构和证券交易所报告。

证券交易所应当明确针对前款情形采取技术性停牌、临时停市、取消交易、通知证券登记结算机构暂缓交收等措施的具体程序和要求。

《管理规定》明确了突发事件处置要求。针对相关突发性事件，程序化交易投资者应当采取暂停交易等处置措施，并有相应的报告义务。

技术系统应当满足的要求

第十六条 用于程序化交易的技术系统应当符合证券交易所的规定，具备有效的验资验券、权限控制、阈值管理、异常监测、错误处理、应急处置等功能，保障安全持续稳定运行。

程序化交易投资者使用相关技术系统，应当按照前款要求进行充分测试，并按照证券交易所规定报告测试记录。

《管理规定》此条规定仅要求技术系统应当符合交易所的规定，具备相应的功能以及使用前进行充分测试，并未提及相关技术系统的所有权是否必须属于证券公司，也未在《管理规定》的层面限制使用用于系统接入的技术系统。

交易单元管理不得提供特殊便利

第十七条 证券公司应当按照规定对交易单元进行统一管理，按照公平、合理原则为各类投资者提供相关服务，不得为程序化交易投资者提供特殊便利。

《管理规定》此处再一次强调了“公平原则”，要求证券公司在对交易单元的管理中不得为程序化交易投资者提供特殊便利。

不得托管的情形

第十八条 证券交易所提供主机交易托管服务的，应当遵循安全、公平、合理的原则，公平分配资源，并对使用主机托管服务的主体加强管理。

证券公司应当按照证券交易所的规定，合理使用主机交易托管资源，保障不同客户之间的交易公平性。对一段时间内频繁发生异常交易、程序化交易系统发生重大技术故障或者违反证券交易所相关规定的客户，证券公司不得向其提供主机托管服务。

《管理规定》要求券商不得对“一段时间内频繁发生异常交易、程序化交易系统发生重大技术故障或者违反证券交易所相关规定”的程序化交易客户提供主机托管服务，上述标准在实践中如何掌握尚有待观察。

系统接入与系统对接

第十九条 证券公司通过交易信息系统接入等技术手段为客户程序化交易提供服务的，应当纳入合规风控体系，建立健全尽职调查、验证测试、事前审查、交易监测、异常处理、应急处置、退出安排等全流程管理机制。

与证券公司系统对接的程序化交易客户不得利用系统对接非法经营证券业务，不得招揽投资者或者处理第三方交易指令，不得转让、出借自身投资交易系统或者为第三方提供系统接入。

实施交易信息系统接入的证券公司、与证券公司系统对接的程序化交易客户应当遵守有关规定。

《管理规定》明确禁止与证券公司系统对接的程序化交易客户从事以下活动：

(1) 利用系统对接非法经营证券业务；

(2) 招揽投资者或者处理第三方交易指令；

(3) 转让、出借自身投资交易系统；

(4) 为第三方提供系统接入。

值得注意的是，上述禁止性规定仅针对与证券公司系统对接的程序化交易客户，而不是一般的程序化交易客户。我们猜测上述禁止性规定的意图是严禁与证券公司系统对接的程序化交易客户向某一高频交易机构提供系统接入以使得该高频交易机构间接获得对证券公司系统的接入(所谓“借通道”业务)，在这种情况下，证券公司的该等程序化交易客户可能被认定为“利用系统对接非法经营证券业务”，而其背后的高频交易客户可能同时被认定为违反本第19条以规避监管。

实施交易信息系统接入的证券公司、与证券公司系统对接的程序化交易客户应当遵守有关规定，这一条款也意味着证监会或交易所可能会另行制定有关系统接入和系统对接的相关规定。

行情收费

第二十条 程序化交易投资者使用证券交易所增值行情信息的，应当按照规定缴纳费用。对申报、撤单的笔数、频率达到一定标准的程序化交易，证券交易所可提高收费标准，具体标准由证券交易所另行规定。

《中国证券监督管理委员会公告[2016]14号——资本市场交易结算系统核心技术指标》提到深度行情是由交易所推出的实时行情信息收费服务，主要提供在交易所上市交易的产品的实时交易数据。《管理规定》第一次明确规定交易所可以以收费的方式提供增值行情信息。

值得注意的是，第二十条也意味着，即使未构成《管理规定》定义的高频交易，交易所仍然可以针对申报、撤单的笔数、频率达到一定标准的程序化交易提高行情收费标准。

高频交易的定义和认定标准

第二十一条 本规定所称高频交易是指具备以下特征的程序化交易：(一)短时间内申报、撤单的笔数、频率较高；(二)日内申报、撤单的笔数较高；(三)证券交易所认定的其他特征。

证券交易所应当明确并适时完善高频交易的认定标准。

《管理规定》系证监会首次在法规中定义高频交易。证监会在给出高频交易的概括性定义的同时也要求交易所明确并适时完善高频交易的认定标准。

高频交易者的额外报告义务

第二十二条 投资者在进行高频交易前，除本规定第七条规定的报告信息外，还应当报告高频交易系统服务器所在地、系统测试报告、系统发生故障时的应急方案等信息。

《通知》规定程序化交易投资者报告的最高申报速率在每秒300笔以上或者单日最高申报笔数在20,000笔以上的，投资者还应当报告系统服务器所在地、系统测试报告、系统发生故障时的应急方案以及交易所规定的其他信息。我们预期在现阶段交易所会将上述指标作为高频交易的认定标准，并在此后根据实际需要不时调整上述标准。

高频交易差异化收费

第二十三条 适应高频交易特征，证券交易所可对高频交易实施差异化收费，适当提高交易收费标准，并可收取撤单费等其他费用。具体标准和方式由证券交易所另行规定。

交易所可以针对高频交易实施差异化收费。

对高频交易投资者的异常交易行为从严管理

第二十四条 证券交易所对高频交易行为实施重点监管。高频交易投资者发生异常交易行为的，证券交易所可按规定从严管理。

尚不清楚从严管理的内容和标准，但我们理解从严监管高频交易已经作为一项原则明确下来。

自律管理措施

第二十五条 证券交易所、中国证券业协会、中国证券投资基金业协会根据自律管理需要，可对程序化交易相关机构和个人开展约谈提醒或现场检查。

程序化交易相关机构和个人违反有关规定要求的，证券交易所、中国证券业协会、中国证券投资基金业协会应当按照规定采取口头警示、书面警示、责令改正、限制交易等管理措施。

自律管理的对象包括了程序化交易相关的机构和个人，范围非常广。

自律管理措施包括：(1)不论是否已经认定相关违规行为情况下的约谈提醒或现场检查；以及(2)违规情形下的口头警示、书面警示、责令改正、限制交易等自律管理措施。

证监会检查及调查权力

第二十六条 中国证监会及其派出机构可依法对程序化交易相关机构和个人进行检查或调查，并可委托有关机构协助开展评估、监测等工作，相关机构和个人应当予以配合。

证监会检查或调查的对象以及有义务配合的主体包括了程序化交易相关的机构和个人，范围非常广。

此外，调查的方式还包括委托有关机构协助开展评估、检测等工作。

监管措施

第二十八条 公募基金管理人、私募基金管理人、合格境外投资者等程序化交易相关机构和个人违反本规定第七条、第八条、第九条、第十四条、第十五条、第十六条、第十九条、第二十条、第二十二条等要求的，中国证监会及其派出机构可以按照《证券法》、《证券投资基金法》、《私募投资基金监督管理条例》、《合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者境内证券期货投资管理办法》等有关规定依法采取监管措施。

本条规定了私募基金管理人、QFI等程序化交易相关机构和个人违反《管理规定》有关要求的，证监会分别可以对其采取监管措施的法律依据和监管措施的类型。例如，如果QFI未按《管理规定》第七条、第八条和第二十二条规定报告或报告信息不实的，或未按《管理规定》第十四条规定就程序化交易制定专门的业务管理和合规风控制度的，则可按照《合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者境内证券期货投资管理办法》第二十五条第(七)项和第(四)项采取监管措施，包括责令改正、监管谈话、出具警示函；再如，如果私募基金管理人违反《管理规定》相关要求的，证监会可以根据《私募投资基金监督管理条例》第四十条第二款规定采取责令改正、监管谈话、出具警示函等措施。

不同的行政处罚依据

第二十九条 程序化交易相关机构和个人影响证券交易所系统安全或者正常交易秩序的，中国证监会及其派出机构可以根据《证券法》第一百九十条的规定进行处罚。构成内幕交易、利用未公开信息交易、操纵证券市场等违法行为的，根据《证券法》第一百九十一条、第一百九十二条等规定进行处罚。违反法律、法规或本规定，情节严重的，可以根据《证券法》第二百二十一条的规定对有关责任人员采取证券市场禁入的措施。

《证券法》第一百九十条规定，违反本法第四十五条的规定，采取程序化交易影响证券交易所系统安全或者正常交易秩序的，责令改正，并处以五十万元以上五百万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以十万元以上一百万元以下的罚款。除上述处罚以外，有关程序化交易的违法行为后果更为严重的处罚仍然是适用操纵证券市场的处罚规定。

互联互通项下的管理

第三十条 通过内地与香港股票市场交易互联互通机制在内地证券市场进行程序化交易的投资者，应当按照内外资一致的原则，纳入报告管理，执行交易监控有关规定，对其异常交易行为开展跨境监管合作。其他管理事项参照适用本规定。具体要求由证券交易所另行规定。

这意味着互联互通项下的报告管理规则呼之欲出，并且将与适用于境内程序化交易投资者的报告管理制度基本一致。

同时，《管理规定》有关交易监控的规定会直接适用互联互通项下的程序化交易，且其他管理事项会要求参照适用，但具体执法还是有赖于跨境监管合作。

互联互通项下具体程序化交易的管理细则有待交易所另行发布。