私募资管行业重磅监管文件出台

上周五，证监会发布了私募资管行业的一份重磅监管文件——《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行规定》(“《暂行规定》”)。正如证监会当日新闻发布会所指出，《暂行规定》的出台源于对2015年股市异常波动期间私募资管行业出现的诸多问题的反思。为了明确地向市场传递监管政策信号，证监会决定将原由基金业协会制定并修改的《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》上升为具有更高效力的部门规章，由证监会发布。并且，为了防止资管机构在该文件颁布之后和实施之前这段时间突击发行产品，从该文件的发布到实施只隔一个周末。以下我们试图对《暂行规定》的重点内容作一简要分析。
　　
《暂行规定》适用于包括证券公司、基金管理公司、期货公司及其依法设立的从事私募资产管理业务的子公司在内的证券期货经营机构(统称“持牌的资产管理机构”)，并且为了防止监管套利，《暂行规定》要求对基金业协会登记的私募证券投资基金管理人也参照适用，即私募基金也要参照适用《暂行规定》中有关资产管理计划的监管要求。总体而言，《暂行规定》强调了对私募资管业务运作的六方面监管重点：(i)宣传推介和销售; (ii)结构化资产管理计划; (iii)违法证券期货业务活动; (iv)委托第三方机构提供投资建议; (v)“资金池”业务; (vi)对基金经理实施过度激励。

我们注意到原“八条底线”中禁止的保底保收益、利益输送、资金池等规定仍被保留在《暂行规定》中并进行了一定细化，例如对“资金池”业务，《暂行规定》强调禁止任何具有“资金池”性质的业务活动。但较原“八条底线”，《暂行规定》的新增重点在于：一、对结构化资产管理计划的监管要求进行重新界定；二、对提供投资建议的第三方的资质要求；三、防止私募资管业务被利用作为违法证券期货业务活动的通道。

《暂行规定》要求结构化资管计划不得违背利益共享、风险共担、风险与收益相匹配的原则，禁止直接或者间接对优先级份额认购者提供保本保收益，禁止提供投资建议的第三方机构及其关联方投资于结构化资管计划的劣后级份额，并且规定了不同结构化资管计划的杠杆倍数，如股票类或混合类不得超过1倍、固定收益类不得超过3倍，其他类不得超过2倍，此外，《暂行规定》还通过要求结构化资管计划的总资产占净资产的比例不得超过140%，非结构化“一对多”资管计划的总资产占净资产的比例不得超过200%来限制资管产品的负债比率。结构化资管计划被定义为存在一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿，收益分配不按份额比例计算，由资产管理合同另行约定的资产管理计划。但资产管理合同约定，由资产管理人以自有资金提供有限风险补偿，且不参与收益分配或不获得高于按份额比例计算的收益的资产管理计划，不属于《暂行规定》规范的结构化资管计划。

《暂行办法》在委托第三方提供投资建议方面的监管要求也比原“八条底线”走得更远。其要求提供投资建议的第三方机构，必须是(i)持牌的资产管理机构，或(ii)私募证券投资基金管理人，但后者需要同时具备以下条件：(a) 在基金业协会登记满一年、无重大违法违规记录的会员；(b) 拥有三年以上连续可追溯证券、期货投资管理业绩的投资管理人员不少于三人且无不良从业记录。这意味着，如果未能取得资管牌照或基金业协会的私募证券基金管理人登记，不能再担任资管计划或私募基金的投资顾问或为资管计划或私募基金提供投资建议。

此外，值得注意的是，《暂行规定》明确私募资管不得为所谓的“违法证券期货业务活动”提供交易便利，并列举了以下禁止的行为：(i)资管计划份额下设子账户、分账户、虚拟账户或将资产管理计划证券、期货账户出借他人，违反账户实名制规定；(ii)为违法证券期货业务活动提供账户开立、交易通道、投资者介绍等服务或便利；(iii)违规使用信息系统外部接入开展交易，为违法证券期货业务活动提供系统对接或投资交易指令转发服务；(iv)设立伞形资管计划，子伞委托人（或其关联方）分别实施投资决策，共用同一资管计划的证券、期货账户。

《暂行规定》将依照“新老划断”原则进行过渡安排，即《暂行规定》实施后，对于不符合规定的存续资管计划，将分别按照情况进行处理，包括不得提高杠杆倍数、资管合同到期前不得新增净申购规模，合同到期后予以清盘且不得续期。

我们的观察

我们认为，《暂行规定》将对私募资管业务产生长期深远的影响。对监管政策的解读和执行上会更强调“实质重于形式”和“穿透监管”的原则，并尽可能赋予监管机构一定的自由裁量权以预防监管套利。